La croissance des prix aux États-Unis s'est considérablement ralentie depuis le sommet atteint en 2022. Le déflateur des dépenses personnelles de consommation (PCE), la mesure préférée du Comité fédéral de l'open market (FOMC) pour évaluer les tendances de l'inflation, est passé d'un maximum de 5,6 % à 2,7 % d'une année sur l'autre. Plusieurs sources clés de pression inflationniste, en particulier un marché du travail en surchauffe, commencent à se dissiper. Les coûts de l'emploi n'ont augmenté que de 3,9 % au cours de l'année écoulée, d'autant plus que la croissance de la productivité s'est améliorée pour atteindre un taux annualisé moyen de 1,8 % au cours de ce cycle, soit une légère augmentation par rapport au taux de 1,5 % enregistré au cours de la période 2007-2019. Un nouveau ralentissement de l'inflation du logement est également prévu, en raison de l'affaiblissement des conditions du marché et de l'impact différé de ces conditions sur les mesures officielles de l'inflation du logement.
Implications en matière de politique commerciale
Le président américain exerce un pouvoir unilatéral important sur les changements de politique commerciale. Au cours de sa campagne présidentielle, Donald Trump s'est engagé à imposer des droits de douane généralisés de 10 % aux partenaires commerciaux des États-Unis, dont un droit de douane stupéfiant de 60 % à la Chine. La recherche économique indique que la majorité du coût des droits de douane - une taxe sur les importations - retombe sur les entreprises et les consommateurs américains. Par conséquent, la probabilité d'une augmentation des droits de douane rend de plus en plus improbable un retour à l'objectif d'inflation de 2 % de la Fed au cours de l'année prochaine. Nous prévoyons que les droits de douane augmenteront de 0,25 à 0,40 point de pourcentage le taux d'inflation de base des prix à la consommation au quatrième trimestre 2025. Alors que le taux d'inflation en glissement annuel de l'indice PCE de base devrait passer de 2,8 % au quatrième trimestre de cette année à environ 2,5 % au printemps, nous prévoyons un rebond à 2,6 % au quatrième trimestre 2025 en raison de l'augmentation des prix des biens.
La poussée inflationniste attendue à la fin de l'année 2025 en raison des droits de douane posera des problèmes pour la croissance des dépenses de consommation réelles, car les gains de revenus ne seront pas aussi importants. Les dépenses ont été soutenues par un marché du travail résilient qui continue à créer des emplois et où les salaires dépassent l'inflation. Bien que des allègements fiscaux soient prévus par le Congrès l'année prochaine, ils pourraient ne pas compenser l'impact immédiat de la hausse des tarifs douaniers, car les modifications du code des impôts n'entreront probablement pas en vigueur avant 2026. Nous prévoyons donc un ralentissement de la croissance des revenus et des dépenses réels en 2025, la poursuite de l'expansion économique dépendant de plus en plus de la stabilité du marché de l'emploi. La croissance du revenu réel devrait se renforcer en 2026 en raison de l'allègement fiscal prévu.
L'augmentation des droits à l'importation risque de réduire les bénéfices des entreprises, et le risque de mesures de rétorsion de la part des partenaires commerciaux pourrait encore freiner la croissance du PIB réel. Nous estimons que l'économie américaine ne progressera que d'environ 2 % en 2025, une partie de cette modération étant attribuée aux effets persistants de la politique monétaire.
Politique monétaire et croissance économique
Le FOMC a réduit le taux des fonds fédéraux de 100 points de base par rapport à son sommet, mais il reste supérieur à notre estimation du taux neutre - le taux d'intérêt réel qui ne restreint ni ne stimule l'activité économique - ainsi qu'aux estimations de tous les membres du FOMC concernant les taux neutres. En outre, les effets de la politique monétaire sont notoirement retardés. L'environnement de taux d'intérêt élevés de ces deux dernières années a créé un pipeline plus mince pour les projets de dépenses en capital, ce qui devrait réduire les dépenses non résidentielles au cours de l'année à venir.
La ruée vers les importations de biens en prévision de l'augmentation des droits de douane devrait creuser le déficit commercial et accélérer l'accumulation des stocks au début de l'année. Par la suite, nous nous attendons à ce que la croissance du PIB réel s'affaiblisse au cours du second semestre 2025, car l'activité d'exportation et la croissance des dépenses de consommation diminuent, ce qui se traduira par une croissance du PIB réel de seulement 1,3 % sur la base du quatrième trimestre.
Interconnexions économiques mondiales
Les autorités chinoises disposent d'un éventail de réponses politiques pour atténuer les effets des nouveaux droits de douane. Ces réponses peuvent inclure la dépréciation du renminbi par la Banque populaire de Chine pour maintenir la compétitivité commerciale et la réorientation des exportations par le biais de pays mandataires pour éviter les droits de douane. Toutefois, l'efficacité de ces mesures pourrait être entravée par un scénario de tarifs douaniers mondiaux. En outre, les difficultés persistantes du secteur immobilier chinois et la faiblesse de la consommation intérieure compromettent notre vision optimiste de la trajectoire de croissance de la Chine. Le soutien politique apporté récemment par les autorités chinoises a manqué de substance, ce qui a entraîné une détérioration du sentiment des marchés financiers à l'égard de la Chine. À mesure que le sentiment à l'égard de la Chine diminue, le dollar américain pourrait en bénéficier, les investisseurs recherchant des monnaies refuges. Une Réserve fédérale moins dovish, associée à une escalade des défis en Chine, entraîne généralement une dépréciation et une sous-performance des monnaies des marchés émergents.
Compte tenu de ses liens commerciaux étroits avec les États-Unis, le Canada connaîtra probablement un ralentissement de sa croissance économique en raison des droits de douane. Toutefois, au cours des deux dernières décennies, le Canada est passé d'une économie basée sur l'industrie manufacturière à une économie davantage axée sur les services. Cette diversification pourrait aider l'économie canadienne à maintenir un taux de croissance respectable en 2025. Au Royaume-Uni, des relations commerciales modérées avec les États-Unis et des politiques budgétaires expansionnistes devraient soutenir la reprise de la croissance. À l'inverse, des économies comme l'Australie et la Nouvelle-Zélande pourraient connaître un ralentissement plus rapide en raison de leurs liens avec la Chine, mais les retombées sur l'économie mondiale devraient être minimes.
Perspectives des marchés des matières premières
2024 a été une année remarquable pour l'or, qui a augmenté de 26 % depuis le début de l'année, surpassant ainsi le S&P 500. Les événements géopolitiques de 2024 ont été en grande partie liés à des facteurs nationaux, tels que la déclaration de la loi martiale en Corée du Sud. Toutefois, l'année prochaine pourrait être marquée par des risques mondiaux plus importants. L'or a atteint un niveau record à la fin du mois d'octobre, mais a vacillé depuis, ne parvenant pas à se redresser en même temps que les autres classes d'actifs après l'élection de Trump. À l'horizon 2025, nous maintenons des perspectives haussières pour les prix de l'or, car les politiques économiques du président élu Trump pourraient déclencher des pressions inflationnistes. Nous prévoyons que l'or pourrait atteindre 3 000 dollars l'once à un moment donné l'année prochaine.
L'OPEP a revu à la baisse ses prévisions de demande de pétrole pour 2025 pour le cinquième mois consécutif, le dernier ajustement étant le plus important. L'organisation a indiqué que les révisions à la baisse concernaient la demande des pays non membres de l'OCDE, notamment la Chine, l'Inde et d'autres régions d'Asie, du Moyen-Orient et d'Afrique. Nous ne sommes pas surpris par la révision à la baisse pour la Chine, car nous avons toujours souligné les défis structurels auxquels son économie est confrontée. Au Moyen-Orient, alors que les négociations de cessez-le-feu entre le Hamas et Israël semblent progresser, nous restons prudents quant à toute affirmation de stabilité durable. Les conditions actuelles semblent relativement stables, ce qui pourrait atténuer les inquiétudes concernant les perturbations de l'approvisionnement en pétrole dans la région. Toutefois, un regain de tensions pourrait avoir un impact positif sur les prix du pétrole. Nous prévoyons une diminution de la demande mondiale de pétrole, ce qui pourrait exercer une pression à la baisse sur les prix du pétrole à long terme.
Dépenses de consommation et projections futures
Dans l'ensemble, en 2024, l'inflation n'est plus tirée vers le bas par la disparition des pics de prix des denrées alimentaires et de l'énergie qui ont suivi l'invasion de l'Ukraine par la Russie. Les pressions de la chaîne d'approvisionnement ne montrent aucun signe d'aggravation ou d'amélioration, ce qui se traduit par un ralentissement du rythme de la déflation des biens de base. Nous ne prévoyons pas de contraction significative des dépenses de consommation réelles l'année prochaine, mais un rythme de croissance plus modéré est probable. L'impact inflationniste des hausses tarifaires érodera la croissance des revenus réels, affectant particulièrement les ménages à revenus faibles et moyens qui ont une plus grande propension à dépenser. La Réserve fédérale devrait assouplir progressivement sa politique monétaire après le retour de Trump à la Maison Blanche, et le contraste entre le ralentissement de l'assouplissement aux États-Unis et l'assouplissement plus rapide des banques centrales du G10 sera probablement à l'origine de nos prévisions concernant la vigueur du dollar américain.
L'or devrait rester un outil précieux pour lutter contre l'inflation, tandis que nos perspectives concernant les prix du pétrole pourraient être baissières. À l'aube de 2025, le paysage économique sera façonné par ces dynamiques complexes, ce qui nécessitera une surveillance étroite des tendances inflationnistes, des politiques commerciales et des conditions du marché mondial.
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