米国の物価上昇率は2022年のピーク時から著しく鈍化している。米連邦公開市場委員会（FOMC）がインフレ動向の指標として選好しているコア個人消費支出（PCE）デフレーターは、前年比5.6%の高水準から2.7%に低下した。インフレ圧力のいくつかの主要な要因、特に労働市場の過熱は解消し始めている。雇用コストは過去1年間で3.9％の上昇にとどまり、特に生産性の伸びは今サイクルの年率平均1.8％へと改善し、2007年から2019年の1.5％からわずかに上昇した。市場環境の軟化と、こうした状況が公的な住宅インフ レ指標に与える影響の遅れにより、シェルター・インフレのさら なる鈍化も予想される。
貿易政策への影響
アメリカの大統領は、通商政策の変更に対して一方的に大きな力を行使する。大統領選挙期間中、ドナルド・トランプは米国の貿易相手国に一律10％の関税を課すと公約し、中国には60％という驚異的な関税を課した。経済調査によれば、関税（輸入品に対する税金）のコストの大部分は、米国の企業や消費者にのしかかる。その結果、関税引き上げの可能性が高まれば、FRBのインフレ目標2％への回帰は今後1年間でますます不可能になる。2025年第4四半期のコアPCEインフレ率は、関税によって0.25 ～0.40％ポイント上昇すると予想する。コアPCEインフレ率の前年比は今年第4四半期の2.8%から春には約2.5%に低下すると予想されるが、2025年第4四半期には商品価格の上昇により2.6%に回復すると予想する。
2025年後半に予想される関税引き上げによるインフレ高進は、実質的な個人消費の伸びにとって難題となるだろう。消費は、雇用を増やし続け、賃金と給与がインフレ率を上回る回復力のある労働市場によって支えられてきた。来年は減税措置が議会で立法化される見込みだが、税制改正が2026年ま でに発効する可能性は低いため、関税上昇の直接的な影響を相殺することはでき ないかもしれない。したがって、2025年の実質所得と実質支出の伸びはともに鈍化し、景気拡大の継続は安定した雇用市場にますます依存するようになると予想される。実質所得の伸びは、予想される減税措置により2026年に強まると予想される。
輸入関税の引き上げは企業収益を圧迫する可能性が高く、貿易相手国からの報復措置のリスクは実質GDP成長率をさらに押し下げる可能性がある。2025年の米国経済の成長率は約2%にとどまると予想され、その一部は金融政策の影響が長引くためである。
金融政策と経済成長
FOMCはフェデラルファンド金利をピーク時から100ベーシス・ポイント引き下げたが、中立金利（経済活動を抑制も刺激もしない実質金利）については、FOMC全メンバーの中立金利に関する推定値だけでなく、我々の推定値も上回ったままである。さらに、金融政策の効果は遅れることで有名である。過去2、3年の高金利環境は、設備投資プロジェクトのパイプラインを薄くし、来年の非住宅支出を減少させると予想される。
関税引き上げを控えた駆け込み輸入によって貿易赤字が拡大し、年明け早々に在庫の積み上がりが加速する可能性が高い。その結果、2025年後半の実質GDP成長率は、輸出活動と個人消費の伸びがともに鈍化し、第4四半期ベースでわずか1.3%にとどまると予想される。
世界経済の相互関係
中国当局には、新たな関税の影響を緩和するために利用できるさまざまな政策対応がある。これらの対応策には、貿易競争力を維持するための中国人民銀行による人民元安や、関税を回避するための代理国経由の輸出経路変更などが含まれる。しかし、こうした措置の有効性は、世界的な関税シナリオによって妨げられる可能性がある。加えて、中国の不動産セクターで進行中の課題と国内消費の低迷は、中国の成長軌道に対するわれわれの楽観的な見方を弱体化させる。中国当局による最近の政策支援は実質を欠き、金融市場の対中センチメントの悪化につながっている。中国に対するセンチメントが低下すれば、投資家が安全通貨を求めるようになり、米ドルが恩恵を受ける可能性がある。米連邦準備制度理事会（FRB）がハト派的でなくなり、中国における課題が深刻化すると、通常、新興国通貨が下落し、パフォーマンスが低下する。
カナダは米国と広範な貿易関係を結んでいるため、関税によって経済成長が鈍化する可能性が高い。しかし、カナダは過去20年間で、製造業中心の経済から、よりサービス志向の経済へとシフトしてきた。この多様化により、カナダ経済は2025年も相応の成長率を維持できるかもしれない。英国では、米国との緩やかな貿易関係と拡張的な財政政策が成長回復のシナリオを維持するだろう。逆に、オーストラリアやニュージーランドのような経済は、中国との結びつきのために減速が早まるかもしれないが、世界経済への波及効果は小さいと予想される。
商品市場の見通し
2024年は金にとって驚くべき年であることが証明された。金は年初来で26%上昇し、S&P500種株価指数を上回った。2024年の地政学的イベントは、韓国の戒厳令布告など、主に国内要因に起因している。しかし、来年はより重大なグローバル・リスクが発生する可能性がある。金は10月末に史上最高値を更新したが、トランプ大統領当選後は他の資産クラスと連動して上昇することができず、その後は低迷している。2025年に向けて、トランプ次期大統領の経済政策がインフレ圧力を引き起こす可能性があるため、金価格の強気見通しを維持する。来年のある時点で、金はオンスあたり3,000ドルまで急騰する可能性があると予測している。
OPECは、2025年の石油需要予測を5ヵ月連続で下方修正した。OPECは、中国、インド、その他のアジア、中東、アフリカ地域を含む非OECD諸国の需要に関して下方修正が行われたことを明らかにした。中国経済が直面している構造的な課題を一貫して取り上げてきたため、中国の下方修正に驚きはない。中東では、ハマスとイスラエルの停戦交渉が進展しているように見えるが、永続的な安定という主張には慎重であり続ける。現在の情勢は比較的安定しているようであり、この地域における石油供給の途絶に対する懸念は緩和されるかもしれない。しかし、緊張の再燃は原油価格にプラスの影響を与える可能性がある。長期的には、世界の石油需要が減少し、石油価格に下落圧力がかかると予想される。
個人消費と将来予測
全体として、2024年のインフレ率は、ロシアのウクライナ侵攻に続く食料品とエネルギー商品価格の高騰の巻き戻しによって引き下げられることはもはやない。サプライチェーンの圧力は悪化も改善も見られず、その結果、コア商品のデフレペースは緩やかになる。来年の実質個人消費が大幅に縮小することはないと予想されるが、成長ペースはより緩やかになる可能性が高い。関税引き上げによるインフレの影響は実質所得の伸びを低下させ、特に消費性向の高い中低所得世帯に影響を与えるだろう。トランプ大統領のホワイトハウス復帰後、米連邦準備制度理事会（FRB）は緩やかな金融緩和を行うと予想されており、米国の緩やかな金融緩和とG10の中央銀行の早い金融緩和の対比が米ドル高見通しの原動力となるだろう。
金は引き続きインフレ対策の貴重な手段となることが予想される一方、原油価格の見通しは弱気に傾く可能性がある。2025年に向けて、経済情勢はこうした複雑な力学によって形成されるため、インフレ動向、貿易政策、世界市場の状況を注意深く監視する必要がある。
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